摘 要：随着房地产行业的深度调整，传统开发模式已无法满足企业的发展需要，需尽快寻找一种新的商业模式，既可以提升企业盈利能力，又能降低资本运作的成本。近些年流行的轻资产模式有着种种优势，但对房地产企业而言，该模式能否适用还需进一步进行论证。本文从房地产行业现状分析入手，重点分析了行业模式调整的紧迫性，并对轻资产模式是否适用于地产开发进行了初步论证。

关键词：轻资产；商业模式

国际经验表明，在房地产行业起步阶段，对应国家人均GDP为800-1000美元；当GDP达到3000美元时，房地产业开始加速发展；达到7000美元左右时，房地产业进入调整和稳定增长阶段；达到12000-13000美元时，房地产业发展进入饱和阶段。2014年，我国人均GDP已经接近7000美元，已逐步由加速发展时期过渡为稳定增长和调整期。

从2014年房地产行业总体发展情况来看，楼市全面上涨格局已不复存在，大中城市楼市房价由全线快涨逐步转变成普遍下跌。随着市场供求结构的调整，以及楼市长效调控机制的深度推进，长期以来支撑房产投资性需求的诸多因素正在消退。开发商不再唱主角，购房者才是市场真正的核心。

市场的调整与转变进一步加剧房地产企业间的竞争，也进一步压缩行业利润空间。房地产销售价格的下降及各项成本费用的上升直接导致房地产公司利润空间的下降。统计数据显示，2014年前三季度房地产行业毛利率水平同比有所下降，其中三线城市房地产毛利率水平下降最大。2014年前三季度毛利率为28.8%，低于2013年同期31.2%的水平。其中一线为31.2%，，同比下降2.6个百分点；二线为32.1%，同比下降3.1个百分点；三线为29.1%，同比下降5.2个百分点。从公司整体净资产收益情况来看，沪深及内地在港上市房地产公司的净资产收益率均值分别下降至12.26%和18.18%。沪深及内地在港上市房地产公司中分别有54%和42%的企业净资产收益率出现下滑，主要企业收益水平下降，周转速度降低，导致净资产收益水平整体下滑。

市场结构调整、房价下调、成本攀升等因素压缩了房地产企业的利润空间。房地业最终要告别“粗放、高利润”的“黄金时代”，开始回归理性中速发展的“白银时代“。

在”白银时代“，房地产行业传统开发模式已无法满足企业的持续发展。需寻找一种新模式既可以提升企业盈利能力，又能降低资本运作的成本。

通过初步研究发现，近些年，在互联网、零售等行业流行一种商业模式，资产规模较小、资产形态较轻，且企业高度关注知识运用，能够实现较高的投资收益。在该商业模式中，企业主要依靠核心价值进行发展，而不是依靠核心业务的发展。例如，生产型企业一般都会将生产外包，从生产、加工的环节中解放出来，从而降低资金的占用，集中精力做好设计、研发工作。该模式被称为轻资产模式。

目前对轻资产模式的研究还没有形成系统的体系，只有少数案例或者实证的研究。通过对部分资料的总结归纳，可进一步概括出轻资产模式的特点：

（1）轻资产商业模式能帮助企业提升ROE，从而使企业价值快速增长；

（2）轻资产商业模式能够提升企业运营效率，是企业竞争优势的来源；

（3）轻资产商业模式重点关注企业发展过程中的两个环节：研发与销售，更容易获得较高的利润，提升企业收益水平；

（4）企业价值最大化将驱动企业选择轻资产商业模式，同时轻资产商业模式也能撬动企业价值最大化。

轻资产模式有着种种优势，但对房地产企业而言，该模式能否适用还需进一步进行论证。

对于一个资金密集型行业来说，在销售价格、生产成本一定的情况下，降低资金成本与提升周转速度将帮助企业实现更高效益水平。对于房地产行业而言，更是如此。

我们选用杜邦模型来对房地产轻资产运营模式进行分析。

杜邦模型是用来综合分析企业财务状况的经典模型，基本原理是通过对资产收益率指标进行剖析，将核心指标逐级分解为多项财务比率的乘积，通过各项财务比率的实现情况来深入分析比较企业经营业绩情况。这种方法最早由美国杜邦公司使用，故名杜邦模型。

杜邦模型相关公式：

ROE（权益资本收益率）=ROIC（投入资本收益率）×FLM（财务杠杆乘数）×TER（税收效应比率）

ROIC（投入资本收益率）=EBIT/投入资本

FLM（财务杠杆乘数）=FSR （财务结构比率）×FCE （财务成本比率）=投入资本/权益价值 * EBT/EBIT

TER（税收效应比率）=EAT/EBT

ROE=EAT/权益价值=EBIT/营业收入*营业收入/投入资本*投入资本/权益价值*EBT/EBIT*EAT/EBT

[注]：EAT-净利润、EBT-税前净利润、EBIT-息税前净利润

我们通过比较帕尔迪、万科、新鸿基三家公司2005年ROE指标，试分析轻资产运营对公司价值的影响：

比较三家地产公司权益资本收益率，帕尔迪最高，万科次之，新鸿基最低；帕尔迪的权益资本收益率[ROE]是万科的 1.5 倍，是新鸿基的 3.5 倍。但是，对比三家公司的利税前营业利润率，我们发现：新鸿基是最高的，万科次之，帕尔迪最低，新鸿基利税前营业利润率是万科的 3 倍，是帕尔迪的 3.5 倍。是什么原因导致新鸿基的权益资本收益率最低呢？我们进一步分析发现：帕尔迪的投入资本周转率最高，是万科的资本周转率约 2 倍，是新鸿基的资本周转率约 15 倍；帕尔迪的投入资本收益率最高，是万科的资本收益率约 1.7 倍，是新鸿基的资本收益率约 4.4 倍；而财务结构比率、财务成本比率、税收效应比率三个指标差异不大；因此，我们可以说：因为帕尔迪的投入资本周转率是最高的，所以导致其投入资本收益率、权益资本收益率是最高的。

帕尔迪的优势恰恰在于其资金周转率，帕尔迪能将资金周转率维持在1.2的水平，这个水平远远超过万科的0.56。有两方面重要原因帮助帕尔迪实现如此高周转比率：

1、降低土地资金占压。“土地期权”制度也是美国房地产公司降低资金占压的重要原因。例如，帕尔迪仅支付定金，就可以获得一块计划在8年后开发的土地，而不需要在短期内将地款完全支付。这也意味着，帕尔迪能更大层面上提升资金使用效率；

2、帕尔迪工厂化的房地产开发模式，流水线式的标准化作业，帮助企业缩短开发周期，提升净资产收益水平。其中，帕尔迪控制土地资金占用的做法，一方面将土地锁定，满足企业长期发展的需要，另一方面降低企业资金占用，将资产变轻、降低负债率，提升资金周转效率。

国内企业可能无法拷贝帕尔迪控制土地资金占用的做法，但可以以此为方向，进一步探索去重资产化的运作模式。其实，国内已有多家房地产企业开始初步试水“轻资产”模式。

万通地产正在尝试的以基金为核心的轻资产模式，依托正奇基金资本基金平台，发起规模约为13.2亿的CBD物业投资基金，为开发北京中服Z3地块募集资金。产业基金的方式可以降低资产负债，以较小的资本撬动大资本，实现风险分散，获取相对较高的收益。

绿城房地产采用代建模式为政府提供专业服务。相对于额度巨大的地产投资，做专业服务相当于是没有本钱的生意，但其利润率却相当可观。绿城的代建模式几乎不占用绿城的的资金，但却是绿城新的利润增长点和未来转型的方向。

万科以品牌输出和管理输出，开展项目合作开发。万科根据客户需求，分析不同客户的价值关注点，将居住需求进一步转化为技术标准，形成成熟的产品线，将户型、装修、部品模块化，进一步提升项目整体运营效率，并在项目合作开发中进行快速复制，提升项目周转率。另外，在合作过程中，万科坚持“小股操盘”，即万科尽量减少占股比例，但项目仍由万科操盘，使得投资收益倍增。其投资收益主要来源于联营合营公司实现的万科权益利润。相信随着该合作模式的逐渐增加，万科净资产收益率将大幅提升。

产业规律表明，在行业利润水平逐渐降低时，周转效率和模式差异会成为业绩达成的主要支撑，制造业、服务业、金融业等均不例外。为了生存发展的战略需要，企业必须保持或扩大市场份额，尽量保持盈利能力，同时还要防范经营风险。房地产行业转型发展的时代已悄然来临，在未来市场竞争中比拼的将会是资本运作能力，科研支撑能力，及专业品牌经营能力，这些诉求迫使企业需要尽量将自己变“轻”，使反应速度更快。

在中国，“轻资产”概念刚刚兴起，还有很多商业模式有待我们共同探索和论证。

参考文献

[1] 刘婧.2012.《什么样的企业适合轻资产》.新会计；

[2] 张伟 房地产企业轻资产经营模式分析 《中国房地产》2013年 第9期